中国能源资讯网投资要点
明阳智能发布22年年报和23年一季报，业绩略低于预期。22年营业收入307.5亿元，同比增长13.0%；归母净利润34.5亿元，同比增长9.4%。23Q1营业收入27.2亿元，同比下降61.8%；归母净利润-2.3亿元。主要系22Q4和23Q1基本没有海风订单交付，导致盈利下滑较多，预计23Q2起将陆续有海风订单交付，盈利将环比改善。
销量快速增长，价格下跌导致盈利承压。22年全年风机销量为7.3GW，同比增长21.1%。23Q1风机销量0.9GW，同比下降41%。Q1为风电装机的淡季，预计Q2将有明显的环比改善。22年风机制造业务毛利率为18.6%，同比下降0.5pct，大兆瓦海上风机的盈利较优，6.XMW以上（主要是海风）的风机毛利率为25.4%，同比增长0.5pct。23Q1风机制造业务的毛利率为5.0%，同比/环比分别下20.7pct/6.4pct，Q1出货基本为陆上风机，预计Q2出货结构将有所改善，盈利能力环比Q1提升，但是风机价格仍在低位，盈利能力还将持续承压
在手订单充沛，出海进程加速。22年新签订单总量以及新签海上订单量均位列行业第一，截至23年3月底，公司在手订单容量32.25GW。海外方面，22年实现海外收入12.5亿元，同比增长628.1%。
电站“滚动开发”加速，风光储氢一体化布局初步成型。23Q1公司电站运营收入4.1亿元，同比增长30.8%。截至23年3月底，公司在运营电站1.56GW，在建电站3.59GW，相比去年同期增加1.44GW。此外，22年光伏异质结电池片和组件生产线顺利投产，钙钛矿电池研发取得重要突破，储能系统出货1087MWh，风光储氢一体化布局持续完善。
盈利预测与投资建议：考虑风机中标价格仍在不断走低，审慎考虑下调公司盈利预测，预计23-25年公司实现归母净利润45/59/77亿（下调12%/下调12%/新增），当前股价对应23-25年PE为10/8/6倍。考虑到公司是海上风机的龙头，有望充分受益于国内外海风的高景气度，调整目标价为39.80元/股（对应23年20X，下调12%），维持“买入”评级。
风险提示：国内装机需求不及预期；原材料价格波动风险等。
业务分析
公司发布22年年报和23年一季报，业绩略低于预期。22年实现营业收入307.5亿元，同比增长13.0%；归母净利润34.5亿元，同比增长9.4%。其中Q4实现营业收入90.8亿，同比增长4.1%；归母净利润-1.1亿元，同比下降111.7%。23Q1营业收入27.2亿元，同比下降61.8%；归母净利润-2.3亿元，同比下降116.1%。主要系22Q4和23Q1基本没有海风订单交付，导致盈利下滑较多，预计23Q2起将陆续有海风订单交付，盈利将环比改善。
1.1 风机销量快速增长，价格下跌导致盈利承压
1）收入：根据公司业绩演示材料的数据显示，22年全年风机制造业务（年报中披露的风机及相关配件收入和电站产品销售收入合计，下同）实现收入284.8亿，同比上升12.8%，其中22Q4实现收入83.0亿，同比增长0.9%，23Q1实现收入22.0亿，同比下降66.3%。2）销量：22年全年风机销量为7.3GW，同比增长21.1%，其中陆风销量5.1GW，同比增长62.3%，海风销量2.2GW，同比降低23.4%，主要系海风抢装潮结束，行业需求下滑的影响。23Q1风机销量0.9GW，同比下降41%，主要系去年同期有部分海风抢装潮订单的交付，形成了高基数。Q1为风电装机的淡季，预计Q2将有明显的环比改善。3）盈利：22年全年风机制造业务销售毛利率18.6%，同比下降0.5pct，其中Q4销售毛利率为11.4%，同比/环比分别下降8.5pct/5.6pct，主要受风机价格下跌影响。分产品看，6.XMW以上（主要是海风）的风机毛利率为25.4%，同比增长0.5pct，说明大兆瓦海上风机的盈利能力较优，后续随着海风需求的爆发，海风出货占比提升有望带动盈利能力改善。23Q1风机制造业务的毛利率为5.0%，同比/环比分别下降20.7pct/6.4pct，Q1出货基本为陆上风机，预计Q2出货结构将有所改善，盈利能力环比Q1提升，但是风机价格仍在低位，盈利能力还将持续承压。
1.2 在手订单充沛，出海进程加速
新增订单快速增长，在手订单充沛。22年全年新增订单18.7GW，同比增长66.1%。根据Wood Mackenzie统计， 22年公司新签订单总量以及新签海上订单量均位列行业第一。23Q1新增订单2.8GW，同比增长9.1%。截至23年3月底，公司在手订单容量32.3GW，在手订单规模持续攀升。
大兆瓦机型研发持续推进，风机产品力突出。报告期内，公司继续积极推动全行业风机大型化的进程。陆上风电方面，公司陆上风电超大机型MySE 7.15MW顺利下线，并发布了MySE 8.5MW陆上机型；海上风电方面，公司MySE 12MW海上风机顺利下线，同时发布了双转子漂浮式海上风电平台Ocean-X；在风电叶片方面，公司自主研发设计和制造的111.5米抗台风型叶片和126米抗台风型叶片相继下线。在Windpower Monthly发布的2022年度“全球最佳风机”榜单中，公司MySE6.25-200机型入选“全球最佳陆上风机（5.6MW以上）”第一名；MySE12-242机型入选“全球最佳海上风机”第三名；MySE260叶片也被评选为2022年度“全球最佳叶片”第二名。公司通过持续推动风机大型化和轻量化，使得风机单位材料消耗量不断下降，从而进一步降低风机产品的材料成本和制造成本。
海外收入大幅增长，出海进程加速。22年全年实现海外收入12.5亿元，同比增长629.1%，销售毛利率为12.1%。22年初为位于富山县入善町海域的海风项目提供并交付三台MySE 3MW抗台风机，成功进入日本海风市场。22年上半年完成了意大利Beleolico 30MW海风项目的交付，实现了国内风机企业在欧洲海风市场销售为零的突破。2022年7月，公司成功发行全球存托凭证（GDR）并在伦敦证券交易所挂牌上市（代码MYSE.L），提高了公司在海外市场的知名度，有助于公司产品进入到盈利更高的欧洲海风市场。
1.3 电站滚动开发加速，风光储氢一体化布局初步成型
电站滚动开发加快，盈利能力有望持续上升。22年公司电站运营实现收入13.4亿元，同比降低9.0%。23Q1公司电站运营收入4.1亿元，同比增长30.8%。截至23年3月底，公司在运营电站1.56GW，在建电站3.59GW，相比去年同期增加1.44GW。广东阳江500MW海上风电项目和海南东方1500MW海上风电项目均已开工。随着风机价格战日趋激烈，公司有着丰富的电站资源储备，通过加速电站的滚动开发，能拉动风机产品的销售，稳定盈利能力，增强竞争优势。
光伏、储能、氢能产业逐步落地，风光储氢一体化布局初步成型。报告期内，公司的光伏异质结电池片和组件生产线顺利投产，钙钛矿电池研发也取得了重要突破,储能系统业务出货1087MWh，出货量位居“储能领跑者联盟”（EESA）统计的国内储能系统集成（不含户储）行业第九名。随着公司风光储氢一体化布局得到进一步完善，结合自身风光储氢整体电站设计能力，公司风光储氢协同效应初显。
1.4 盈利预测与投资建议
考虑风机中标价格仍在不断走低，审慎考虑下调公司盈利预测，预计23-25年公司实现归母净利润45/59/77亿（下调12%/下调12%/新增），当前股价对应23-25年PE为10/8/6倍。考虑到公司是海上风机的龙头，有望充分受益于国内外海风的高景气度，调整目标价为39.80元/股（对应23年20X，下调12%），维持“买入”评级。
风险提示：国内装机需求不及预期；原材料价格波动风险等。
